2023年上半年，受宏觀經(jīng)濟環(huán)境影響，我國期貨市場多數(shù)品種下行。步入7月，大宗商品后市行情將怎么走？有哪些投資機會值得關(guān)注？

期市運行穩(wěn)中偏弱

據(jù)中國期貨業(yè)協(xié)會最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，今年1-6月，全國期貨市場累計成交量為3950.88百萬手，累計成交額為262.13萬億，同比分別增長29.71%和1.80%。持倉量方面，截至6月末，全國期貨市場持倉量較上月增長1.63%。

(資料圖片)

“2023年上半年，中國期貨市場整體運行平穩(wěn)，各市場主體積極利用期貨及衍生品工具管理風險，較好實現(xiàn)了風險管理以及對沖的功能。”方正中期期貨研究院院長王駿在接受《國際金融報》記者采訪時表示，各家交易所上市新期貨期權(quán)品種5個，期貨市場進一步擴容，為服務(wù)實體經(jīng)濟提供更多避險工具。

“上半年，我國期貨市場國際和國內(nèi)投資者的交易額穩(wěn)步發(fā)展，其中國外機構(gòu)投資者的交易額有明顯增加，國內(nèi)機構(gòu)投資者的成交量也呈現(xiàn)一定增長態(tài)勢。”海通期貨投資咨詢部許青辰向《國際金融報》記者表示，“中國期貨市場總體發(fā)展態(tài)勢穩(wěn)健向上。市場規(guī)模和交易量不斷擴大、行業(yè)監(jiān)管更加嚴格、投資者投資成本逐步降低、及時調(diào)控相關(guān)風險，中國期貨市場繼續(xù)朝著規(guī)范、安全和透明的方向發(fā)展。”

（數(shù)據(jù)來源：中國期貨業(yè)協(xié)會）

不過，許青辰也指出，今年以來，在海外緊縮疊加通脹邊際緩和的背景下，整體上大宗商品價格有所下挫，RJ/CRB商品價格指數(shù)累計下跌4.3%。從基本面看，原油和天然氣今年累計跌幅較大，主要原因是地緣因素造成的供應端緊縮風險逐漸減弱，風險溢價開始回歸，“黑色系、有色金屬的下跌，則更多反映了需求端恢復的預期未能充分兌現(xiàn)。尤其是國內(nèi)需求不及預期，使得黑色系價格普遍承壓”。

“也有少部分品種的價格仍保持相對高位，表現(xiàn)相對強勢。”許青辰舉例說，如白糖、棉花等農(nóng)產(chǎn)品的基本面與宏觀周期的相關(guān)性較弱，同時受益于自身供給端風險的溢價，價格表現(xiàn)相對強勢。而黃金逆勢上漲，則受益于對美聯(lián)儲緊縮周期結(jié)束并可能在今年底開啟降息周期預期的投機性搶跑交易，同時，市場還存在以硅谷銀行事件為代表的風險事件催生的避險需求。

“從期貨盤面的整體走勢來看，2023上半年國內(nèi)期貨市場整體走勢偏弱。”新湖期貨研究所副所長、宏觀金融研發(fā)總監(jiān)李明玉對《國際金融報》記者表示，海外經(jīng)濟衰退預期、歐美央行延續(xù)鷹派緊縮、國內(nèi)經(jīng)濟修復弱于預期，是國內(nèi)外大宗商品市場的宏觀大環(huán)境，對國內(nèi)有色、黑色板塊品種的需求端影響非常明顯。而國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品相關(guān)期貨品種受宏觀影響相對較小，但上半年國際油脂油料供給端的巨大壓力，也令進口為主的相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品跌幅較大。

“回顧上半年，雖然國內(nèi)期貨市場多數(shù)品種下行，但市場整體交易邏輯及驅(qū)動因素多次發(fā)生變化。”李明玉分析稱，今年1-2月，市場對國內(nèi)經(jīng)濟復蘇的樂觀情緒一度占據(jù)主導，對疫情后的國內(nèi)需求較為看好，國內(nèi)商品一度反彈。但3-4月，因海外央行連續(xù)加息帶來的壓力，歐美銀行業(yè)危機接連爆發(fā)，觸發(fā)了國際系統(tǒng)性風險。疊加春節(jié)后國內(nèi)地產(chǎn)、基建等經(jīng)濟領(lǐng)域的開工等數(shù)據(jù)低于預期，造成國內(nèi)經(jīng)濟復蘇的負反饋，期貨市場出現(xiàn)第一波下跌。4-5月，海外經(jīng)濟持續(xù)下行，國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)較差帶來的通縮擔憂和經(jīng)濟偏弱預期，加之美聯(lián)儲持續(xù)釋放鷹派信號導致的美元走強，成為大宗商品繼續(xù)下跌的推動力。

“6月至今，美聯(lián)儲如期在6月暫停加息，美元的階段走弱，加上國內(nèi)貨幣政策的一系列利多調(diào)整，大宗商品暫時止跌反彈。”李明玉表示。

抓住行情分化后的結(jié)構(gòu)性機會

展望下半年，大宗商品市場行情將怎么走？誰有望成為本年度最亮眼的大宗商品？

“下半年趨勢性機會可能不多，更多的是結(jié)構(gòu)性機會。”王駿稱，從大宗商品市場大的運行周期和邏輯來判斷，當前全球大宗商品市場整個下行周期并未結(jié)束，“在大周期向下的背景下，商品市場上行的高度較為有限。由于上半年商品市場整體呈現(xiàn)先揚后抑走勢，預計下半年商品市場走勢與上半年趨同”。

王駿表示，從上半年走勢看，純堿無疑是最亮眼的品種之一，但該品種4月份開始開啟了一波流暢的下跌行情，后期隨著供應增加，依然存在下行驅(qū)動。但全年來看，純堿預計仍將是最活躍的品種之一。同時，今年氣溫較為反常，全球厄爾尼洛現(xiàn)象概率明顯提高，會導致東南亞地區(qū)比較干旱，會使得8-10個月之后棕櫚油出現(xiàn)減產(chǎn)，而西半球大豆處于一個增產(chǎn)周期，下半年可以重點關(guān)注豆棕價差走縮的交易機會。

“此外，今年粗鋼壓產(chǎn)政策仍具有一定的不確定性，如果今年下半年出臺粗鋼平控政策，后期可能存在做多鋼廠利潤的交易機會。同時，紙漿下半年趨勢性價格高位回落后，海外漿廠減產(chǎn)增多，但相比新增產(chǎn)能投放量，目前檢修影響仍顯不足。建議關(guān)注針葉漿價格跌至絕對價格低位或漿廠檢修范圍進一步擴大后，造紙企業(yè)參與買入保值的機會。”王駿說。

“國內(nèi)穩(wěn)增長政策、歐美央行貨幣政策以及經(jīng)濟形勢的變化，仍是大宗商品價格最大的影響因素。目前來看，下半年國內(nèi)經(jīng)濟可能仍將持續(xù)筑底或弱復蘇狀態(tài)，階段性政策刺激更多的是為托底經(jīng)濟。下半年海外經(jīng)濟預計延續(xù)下行，歐洲經(jīng)濟率先陷入衰退的可能性大。美聯(lián)儲維持偏高利率的周期可能持續(xù)，經(jīng)濟軟著陸可能性較大。”李明玉也認為，基于上述宏觀環(huán)境判斷，下半年國內(nèi)大宗商品可能會與所分化。

具體來看，李明玉認為，與宏觀經(jīng)濟環(huán)境關(guān)系緊密的化工、黑色、有色板塊，下半年難有亮眼表現(xiàn)，“但若下半年中國在地產(chǎn)、基建等方面出臺強的政策刺激，黑色、有色品種或?qū)⑹芤妗薄?/p>

農(nóng)產(chǎn)品方面，基于厄爾尼諾背景、美豆及美玉米天氣市的不確定性，7-8月油粕板塊可能延續(xù)走強。李明玉說，“全球厄爾尼諾現(xiàn)象已至，加上各種極端異常氣候時有發(fā)生，農(nóng)產(chǎn)品或許會是弱中偏強板塊。其中，澳洲菜籽新作，東南亞棕櫚油產(chǎn)地在厄爾尼諾背景下，遭遇干旱概率較高。若美豆本季環(huán)比減產(chǎn)、棕櫚油產(chǎn)地旱情嚴重，油脂中長期可能會是相對偏強品種。”

李明玉還表示，因儲備糖輪出、預期供需缺口縮窄及巴西食糖進入出口季，鄭糖中期預計見頂回落。生豬方面，隨著產(chǎn)能進一步去化，生豬價格于四季度存在止跌回升可能。

“盡管大宗商品市場整體仍處在疫情及地緣影響下的供需錯配之中，但在大宗商品價格對宏觀因素定價已經(jīng)較為充分的背景下，也不應該過分執(zhí)著于供應過剩的交易，基本面上邊際的變化或更值得去關(guān)注。同時，在大宗商品整體價格趨于構(gòu)建底部的過程中，成本支撐和對邊際變化的交易，有可能成為不同大宗商品價格走勢有所分化的核心驅(qū)動。”許青辰強調(diào)，“事實上，基本面因素帶來的方向性計價在上半年基本已經(jīng)完成，如受制于國內(nèi)經(jīng)濟復蘇節(jié)奏偏弱的黑色系和有色金屬、受海外風險性事件以及經(jīng)濟逐漸趨于衰退的能源和貴金屬、受供需格局趨于緊平衡的農(nóng)產(chǎn)品。”

許青辰舉例稱，基準情景下，假設(shè)國內(nèi)經(jīng)濟復蘇的趨勢不變但節(jié)奏偏慢，同時政策力度大幅超預期的概率較低，使得黑色系需求改善的幅度大概率不會明顯超預期，目前黑色系價格距離其成本支撐仍然較遠，價格持續(xù)走弱的壓力較大。而以黃金為代表的貴金屬，目前價格對美聯(lián)儲可能降息預期的投機和避險需求的計價已經(jīng)較為充分，若降息和“黑天鵝”發(fā)生預期撲空，價格或?qū)母呶怀霈F(xiàn)松動。

許青辰認為，下半年供需兩側(cè)的邊際或?qū)⒊蔀橛绊懜黝惿唐穬r格的核心因素。在總需求大概率持續(xù)走弱的背景下，供給端的主動調(diào)節(jié)或減產(chǎn)將為部分商品價格提供成本導向的下限支撐。

具體來看，以棉花和原油為代表的目前價格已低于邊際成本的大宗商品，后續(xù)還將受益于供應端主動的收縮對價格形成一定支撐；以銅和錫為代表的有色金屬，盡管得益于新能源產(chǎn)業(yè)的需求，但在光伏鋰電需求增速整體放緩的背景下，較成本支撐仍有小幅度的空間，在需求不出現(xiàn)明顯的改善的前提下，價格或小幅承壓；農(nóng)產(chǎn)品方面，天氣因素變化或?qū)硪恍╇A段性交易機會，如玉米、大豆、棕櫚油等品種在全球氣候從拉尼娜到厄爾尼諾的背景下，一旦出現(xiàn)對供應端影響較大的極端天氣，則會對價格產(chǎn)生一定程度的提升。

（文章來源：國際金融報）