自3月以來，黑色整體下跌幅度大超預(yù)期，此輪下跌的基本面，仍然是市場(chǎng)對(duì)于疫情后的需求期望過高，供應(yīng)端先于需求端復(fù)蘇，3月同比超14%的螺紋鋼產(chǎn)量，對(duì)應(yīng)的全國(guó)建材成交量微降（考慮農(nóng)歷因素下降2%），供需結(jié)構(gòu)走弱下，鋼廠開啟減產(chǎn)以保證利潤(rùn)，黑色板塊商品價(jià)格一路下跌。截至周三，鐵礦主連合約下跌幅度已達(dá)23%，暫時(shí)未見明顯止跌企穩(wěn)信號(hào)。
回顧歷次鐵礦大跌，自16年供給側(cè)改革后，鐵礦主力合約共出現(xiàn)過4次30%以上的下跌行情，以加權(quán)指數(shù)的變動(dòng)來看，四次分別為17年3月-6月、19年7月-8月，21年7月-11月，22年6月-7月，跌幅分別為43%、34%、56%、32%。其中以21年7月下跌時(shí)間最長(zhǎng)，跌幅最大。
(相關(guān)資料圖)
一
數(shù)次鐵礦石下跌的基本背景
1、2017年鐵礦石大幅下跌--外礦發(fā)運(yùn)過高
17年的鐵礦仍然是供給端為主導(dǎo)的商品，黑色“供過于求”的熊市印象威壓仍在，真減產(chǎn)背景下，礦價(jià)疲態(tài)盡顯。
外礦方面，2014-2015年，四大礦山市場(chǎng)占有率大幅提高，國(guó)內(nèi)自澳大利亞進(jìn)口的占比從2008年的40%上升至2015年的約65%。低成本的礦山迅速增產(chǎn)，當(dāng)時(shí)鐵礦石仍處于擴(kuò)產(chǎn)周期，供應(yīng)在17-18年達(dá)到產(chǎn)量頂峰；內(nèi)礦方面，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)礦山同樣得益于外礦上漲，開啟逐漸復(fù)產(chǎn)之路。17年1至2月份，全國(guó)鐵礦石產(chǎn)量同比增長(zhǎng)13.6%。外礦發(fā)運(yùn)過高，導(dǎo)致港口庫(kù)存增量1500萬噸左右。
下游來看，2016年底國(guó)家出臺(tái)了一系列打擊地條鋼和中頻爐的措施，使得西南、華南部分地區(qū)的建材市場(chǎng)資源趨緊彼時(shí)的終端需求也在27.3%的基建投資和8.9%的地產(chǎn)投資增速下大幅增長(zhǎng)。好景不長(zhǎng)，17年2月-6月，地產(chǎn)銷售增速?gòu)?5.4%下滑至14.3%，基建投資增速也從27.3%跌回至20.9%。終端投資增速的連續(xù)下滑帶來了鐵礦供應(yīng)增加主導(dǎo)、需求增速下滑次之的下跌行情。
止跌企穩(wěn)原因：
（1）成材淡季表現(xiàn)超預(yù)期，6月新開工、基建增速反彈，成材價(jià)格率先止跌；
（2）鋼廠利潤(rùn)修復(fù)，噸鋼利潤(rùn)修復(fù)至600元/噸，高低品價(jià)差走擴(kuò)，高品礦支撐盤面價(jià)格反彈。
（3）海外礦山發(fā)運(yùn)調(diào)整，7-8月份北方主要港口到港量出現(xiàn)回落走勢(shì)。
2、2019年鐵礦石大幅下跌——巴西礦難的反噬
19年的鐵礦在礦難的加持下，首先對(duì)投資者們展示了他的實(shí)力，讓市場(chǎng)對(duì)于缺口定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)有了重新的認(rèn)識(shí)，也正是在此背景下，許多投資者建立了“無腦多礦”的信仰。
供應(yīng)端，一季度巴西礦難和澳洲颶風(fēng)的雙重影響下，外礦的發(fā)運(yùn)受到了明顯的影響，19年前5月，澳大利亞鐵礦石發(fā)貨量同比減少3.91%，巴西鐵礦石發(fā)貨量同比大幅減少17.13%。但隨著礦難事件影響的逐步消退，外礦發(fā)運(yùn)開始沖量，19年7月進(jìn)口鐵礦石9101.7萬噸，較去年同比增加1.2%，環(huán)比6月增加21%，7月下旬以來礦石港口庫(kù)存連續(xù)3周出現(xiàn)回升。
下游方面，19年終端是常規(guī)的淡季表現(xiàn)，螺紋鋼表需震蕩6周回落，由378萬噸的高點(diǎn)回落至340萬噸，而庫(kù)存則處于14年以來高位；同時(shí)噸鋼利潤(rùn)大幅擠壓，部分鋼廠卷類品種開始虧損，高低品礦價(jià)差再度收窄。宏觀方面，7月底中央政治局會(huì)議再提“房住不炒”，從終端抑制了建材需求大幅走高的預(yù)期。
止跌企穩(wěn)原因：
（1）澳礦在9月檢修，發(fā)貨量小幅回落，到港量同步走低；
（2）終端迎來旺季修復(fù)，噸鋼利潤(rùn)走擴(kuò)，鐵水產(chǎn)量增加9-10萬噸/日；
（3）采暖季限產(chǎn)不及預(yù)期，冬儲(chǔ)帶來礦價(jià)的再度上行。
3、2021年鐵礦石大幅下跌——“碳達(dá)峰”后的一地雞毛
21年是鐵礦石的高光時(shí)刻，在碳達(dá)峰的背景下，鋼材價(jià)格一度達(dá)到上市以來新高，高位的利潤(rùn)帶動(dòng)原料補(bǔ)漲。而在價(jià)格絕對(duì)高位的背景下，大幅下挫，整體下跌長(zhǎng)達(dá)4個(gè)月之久。
供應(yīng)端，21年初主要礦山公告增量在6500萬噸，疊加非上市的中小礦的市場(chǎng)增量預(yù)估近1億噸。但隨著年中礦價(jià)大幅回落、疫情等因素，實(shí)際發(fā)運(yùn)并未有巨量增加。1-6月鐵礦砂及其精礦進(jìn)口數(shù)量為56071萬噸,相比20年同期增長(zhǎng)1380萬噸,同比增長(zhǎng)2.6%。內(nèi)礦方面，1-6月國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量同比增長(zhǎng)780萬噸。
下游來看，21年7月開始，各產(chǎn)鋼大省已相繼就壓減下半年粗鋼產(chǎn)量進(jìn)行規(guī)劃，確保優(yōu)勝劣汰、減量提質(zhì)。21年7月下旬，重點(diǎn)統(tǒng)計(jì)鋼企粗鋼日產(chǎn)210.65萬噸，環(huán)比下降3.97%，同比下降3.03%。同時(shí)，鋼材終端需求也面臨壓力，21年上半年地產(chǎn)調(diào)控政策仍然嚴(yán)格，3月至6月商品房銷售面積同比增速持續(xù)下滑，樓市成交繼續(xù)降溫。基建方面，21年1-7月基建投資下滑至4.6%，終端承壓明顯。
止跌企穩(wěn)原因：
（1）鋼廠減產(chǎn)全面落地，利潤(rùn)修復(fù)，下游開啟冬儲(chǔ)原料補(bǔ)庫(kù)；
（2）80美金的鐵礦非主流資源成本支撐作用仍在，資金博弈下，部分選擇抄底低估值礦；
（3）降準(zhǔn)提振信心，宏觀邊際驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)強(qiáng)。
4、2022年鐵礦石大幅下跌——后疫情時(shí)代修復(fù)的過高預(yù)期
供應(yīng)端來看，22年開始，鐵礦供應(yīng)較為平穩(wěn)，盡管在年中澳礦調(diào)低了22年度產(chǎn)量，但從發(fā)運(yùn)的角度來看，整體資源供應(yīng)偏中性，波動(dòng)仍然較小。
下游方面，鋼廠利潤(rùn)在6月中旬全面轉(zhuǎn)虧，某些品種一度虧損達(dá)200元/噸，在此背景下，鋼廠悲觀情緒蔓延，紛紛開始停產(chǎn)檢修，終端庫(kù)存可用天數(shù)也一度下跌至18天的極低水平。終端來看，在經(jīng)歷了上海地區(qū)疫情后，市場(chǎng)對(duì)于需求修復(fù)存在較高的預(yù)期，但面對(duì)斷崖式下跌的新開工數(shù)據(jù)，以及轉(zhuǎn)負(fù)的地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)，強(qiáng)預(yù)期終被弱現(xiàn)實(shí)打破，黑色商品整體下跌。
止跌企穩(wěn)原因：
（1）鋼廠減產(chǎn)范圍擴(kuò)大，供需格局在冬儲(chǔ)前得到修復(fù)；
（2）地產(chǎn)政策開始邊際轉(zhuǎn)向，融資部分放開修復(fù)市場(chǎng)信心；
（3）疫情全面放開，市場(chǎng)再度預(yù)期23年需求增量可觀。
總結(jié)來看，17年下跌，主要受到供應(yīng)端的影響，而其能止跌反彈，也受益于整體有效產(chǎn)能的擴(kuò)大，產(chǎn)量回升，帶來的原料補(bǔ)漲結(jié)構(gòu)，也從此開始，鐵礦價(jià)格基本告別500以下，進(jìn)入500-800區(qū)間內(nèi)運(yùn)行；隨后的幾次下行，均是由于鐵礦的下游—成材需求走弱，帶來的全面崩盤，作為基本面相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的鐵礦，在深度貼水的背景下，一旦成材止跌企穩(wěn)，或遲或早也開啟了補(bǔ)漲/領(lǐng)漲的走勢(shì)。而近年來的應(yīng)對(duì)，更是以減產(chǎn)為手段，帶來成材供需結(jié)構(gòu)的再平衡，從而達(dá)到礦價(jià)修復(fù)的目的。
二
以史為鑒，本次下跌更接近22年下跌
本次鐵礦石下跌，從基本面來看與22年基本相似。從供應(yīng)端來看，盡管澳洲受颶風(fēng)影響，發(fā)運(yùn)連續(xù)下跌2周，但本周鐵礦發(fā)運(yùn)已確認(rèn)回升，其中澳洲增量明顯，已回升至前期中性偏高水平，一季報(bào)顯示澳洲發(fā)運(yùn)偏高，按此發(fā)運(yùn)節(jié)奏來看，預(yù)計(jì)完成全年發(fā)運(yùn)計(jì)劃難度較低。供應(yīng)端基本無邏輯可支撐，隨著颶風(fēng)季的結(jié)束，預(yù)計(jì)發(fā)運(yùn)仍然存在走高可能。
需求端來看，歷史是驚人的相似，歷史又不是簡(jiǎn)單的重復(fù)。與22年相似的是，鋼廠陸續(xù)開始減產(chǎn)，但減產(chǎn)卻不完全因?yàn)槿嫣潛p。在焦炭連續(xù)下跌4輪，廢鋼累積下跌360元/噸，鐵礦補(bǔ)跌為高爐讓利，截至周三，華東地區(qū)估算建材點(diǎn)對(duì)點(diǎn)利潤(rùn)為-30元/噸，熱卷仍有威利，部分鋼廠甚至能做到小幅贏利，這也導(dǎo)致燜爐減產(chǎn)目前僅在庫(kù)存壓力較大的山西地區(qū)全面展開，其余地區(qū)仍以調(diào)配資源投放，觀望等應(yīng)對(duì)為主。
從供應(yīng)的絕對(duì)水平來看，上周鐵水產(chǎn)量見頂回落，長(zhǎng)流程鋼廠生產(chǎn)分化，非主流區(qū)域鋼廠最先承受不住壓力檢修減產(chǎn)，疊加年中檢修期臨近，鋼廠減產(chǎn)增多，而大廠目前仍保持穩(wěn)定生產(chǎn)，鐵水產(chǎn)量預(yù)計(jì)將逐步下降至240以下。
而終端對(duì)于地產(chǎn)的預(yù)期，也從節(jié)前的修復(fù)轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎。從高頻數(shù)據(jù)來看，30大中城市商品房成交數(shù)據(jù)已在4月首周見頂，目前仍在持續(xù)回落中。而從新開工數(shù)據(jù)、投資數(shù)據(jù)來看，環(huán)比的修復(fù)力度仍然不夠，在前期消費(fèi)投資路徑不暢的背景下，目前已進(jìn)入至消費(fèi)數(shù)據(jù)邊際下滑，整體終端不及預(yù)期，甚至下跌超預(yù)期，都是此輪下跌行情的推手。
刻舟求劍的背景下，對(duì)標(biāo)22年止跌企穩(wěn)的邏輯，粗淺分析有以下幾點(diǎn)：
1、噸鋼虧損幅度的進(jìn)一步擴(kuò)大，導(dǎo)致減產(chǎn)的全面蔓延；此處需要關(guān)注到22年統(tǒng)計(jì)局公布的粗鋼產(chǎn)量下降至305萬噸/日，對(duì)標(biāo)的鐵水產(chǎn)量下滑至213萬噸/日水平，而本次廢鋼帶來的供應(yīng)增量導(dǎo)致電爐虧損，或能在一定程度上代替高爐的鐵水減量。
2、地產(chǎn)數(shù)據(jù)的企穩(wěn)；在接受了地產(chǎn)增量逐年下滑事實(shí)的基礎(chǔ)上，如何解讀地產(chǎn)數(shù)據(jù)，成為黑色預(yù)期的關(guān)鍵。曾經(jīng)的+20%、30%輝煌歷史已經(jīng)過去，單月修復(fù)數(shù)據(jù)同比-10%左右的新開工，高頻成交的企穩(wěn)回升，或帶來全板塊的信心修復(fù)。
3、絕對(duì)成本的支撐作用，目前外礦仍在105美金左右，距離市場(chǎng)公認(rèn)的80美金非主流成本仍然存在一定空間，而考慮到01合約交易的主要邏輯或存在減產(chǎn)提前達(dá)標(biāo)的可能，可關(guān)注其在成本附近的運(yùn)行狀態(tài)。
總的來看，在本身供需結(jié)構(gòu)逐漸寬松的背景下，鐵礦已逐步走下神壇，開啟了其原料補(bǔ)跌的運(yùn)行路徑。除了傳統(tǒng)的減倉(cāng)、縮量等交易指標(biāo)外，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)或仍將轉(zhuǎn)移到成材的基本面上，等待其再平衡后，帶來一場(chǎng)黑色商品新的征程。
（文章來源：美爾雅期貨）