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作者：于博，劉承昊

事件描述

12月27日，國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)：1-11月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降3.6%。

核心觀點

1.11月疫情仍在抑制景氣，工業(yè)企業(yè)經(jīng)營壓力增大，利潤降幅擴大，營收增速轉(zhuǎn)負。

2. 伴隨各地疫情分批次達峰，春節(jié)后各地經(jīng)濟料或?qū)⒅貧w活躍。

3. 經(jīng)濟回歸正軌，周期力量將占據(jù)主導，主動去庫存進程或?qū)⒏鼮轫槙场?/STRONG>

4. 主動去庫存持續(xù)演繹，將帶動上下游利潤再平衡，推動中下游盈利增厚。

以下是正文

疫情抑制景氣，利潤、營收增速下滑

11月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤同比降幅擴大至-8.9%，營收同比增速由正轉(zhuǎn)負至-0.9%，反映工業(yè)企業(yè)經(jīng)營壓力持續(xù)增強。

11月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)與11月工業(yè)增加值數(shù)據(jù)反映同一個經(jīng)濟現(xiàn)實，那就是：防疫邊際優(yōu)化遭遇疫情加速蔓延，對比之下，疫情影響相對更大，經(jīng)濟整體承壓。

利潤、營收同步轉(zhuǎn)弱之下，11月營收利潤率同步回落至6.09%。

過往皆是序章，達峰后經(jīng)濟或重回正軌

11月末以來，防疫政策持續(xù)優(yōu)化調(diào)整，新冠病毒感染已重新劃歸為“乙類乙管”，標志著我們即將進入“后疫情時代”。但在經(jīng)濟重回活躍以前，各地區(qū)仍將承受一輪感染高峰的沖擊。

我們根據(jù)“發(fā)燒”關鍵詞的百度指數(shù)的強度判斷各地疫情強度，以邁過峰值的天數(shù)來判斷各地達峰的次序。

我們認為，當前華北地區(qū)已邁過感染高峰，而川渝地區(qū)、長三角地區(qū)正進入承壓期，各地達峰時間有前后差異。同時，我們觀察到，已達峰地區(qū)經(jīng)濟活躍度開始環(huán)比轉(zhuǎn)好。因此，我們估計，春節(jié)后各地都將邁過感染高峰，經(jīng)濟或?qū)⒅貧w活躍。

周期力量重回主導，主動去庫存進程將更加順暢

11月產(chǎn)成品庫存增速回落至11.4%，剔除價格后的庫存增速同步回落至12.9%。這說明，主動去庫存進程仍是當前周期的主要特征。

但 也需要看到，11月庫銷比雖然季節(jié)性回落至50.9%，但仍高于近5年同期；產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)持平在18.2天，反映疫情制約了企業(yè)去庫存進度。

我們認為，在經(jīng)濟重回正軌之后，疫情對于經(jīng)濟周期的影響或?qū)⒅鸩綔p弱，周期趨勢或?qū)⒊蔀橹餍桑鲃尤齑孢M程或更加順暢。

利潤再平衡持續(xù)演繹，帶動中下游盈利增厚

從分行業(yè)營收利潤率來看，利潤再平衡進程仍在繼續(xù)。11月采礦業(yè)營收利潤率下滑4.2pct，上游原材料加工行業(yè)營收利潤率下滑0.18pct，中游裝備制造行業(yè)及下游消費品制造行業(yè)的營收利潤率分別上漲0.35pct和0.25pct。

我們認為，隨著主動去庫存進程回歸順暢，行業(yè)間利潤再平衡的進程或?qū)⒓铀伲邢掠涡袠I(yè)整體利潤率或?qū)⒏旄纳啤６谥鲃尤齑骐A段向被動去庫存階段切換的過程中，整體利潤增速的回升或?qū)⑹沟弥邢掠斡龊窀用黠@。