A 2022總結(jié)：國際糖價走勢有三個階段

具體來看，2022年原糖期貨走勢可以分為三個階段：

(資料圖片)

第一階段為行情整固、價格上漲階段。ICE原糖期貨(1月至4月中旬)運行區(qū)間為17—21美分/磅。1月初，北半球進入榨季高峰，泰國產(chǎn)量增幅高達48.67%，供應造成市場壓力，需求受疫情波動未有明顯好轉(zhuǎn)。但進入3月，俄烏沖突造成原油價格極端拉漲，刺激原糖期貨大幅上漲，疊加北半球進入收榨階段，南半球尚未開榨，供應階段性偏少支撐糖價。

第二階段為利空消息不斷、高位下挫階段。ICE原糖期貨(4月中旬至10月下旬)運行區(qū)間為21—16美分/磅。國際糖價率先開啟跌勢，巴西汽油稅政策調(diào)整利空糖價。鑒于巴西大部分州的汽油ICMS稅率高于含水乙醇并高于提案的17%的最高限制，因此若下調(diào)稅率，損及含水乙醇的價格競爭力，疊加美聯(lián)儲加息超預期、宏觀衰退預期，商品價格共振下行。

第三階段為調(diào)整再創(chuàng)新高階段。ICE原糖期貨(10月下旬至12月)運行區(qū)間為16—22美分/磅。供應階段性錯配導致供應偏緊刺激糖價大漲。供給方面，主產(chǎn)國均因降雨壓榨推遲，巴西榨季末降雨導致可供應量少，疊加印度壓榨推遲導致供應慢、泰國壓榨進度相對較慢，助推原糖短期供應緊張情況加劇。而需求方面，印度排燈節(jié)糖果需求激增，巴西因世界杯國內(nèi)食糖需求短期增加，造成短期兩主產(chǎn)國國內(nèi)食糖需求旺盛，對國外可供應量進一步較少。原糖期貨價格攀升至2022年以來高位。

B 巴西：燃料稅免稅延遲政策引發(fā)風波

2022年10月30日，巴西前總統(tǒng)盧拉在競爭激烈的大選中最終勝出，而極右翼的巴西現(xiàn)任總統(tǒng)博索納羅未能連任成功。總統(tǒng)換屆對2023年巴西經(jīng)濟發(fā)展、企業(yè)運營、股市行情和投資消費等造成一定不確定性。新任總統(tǒng)將對財政框架，營商環(huán)境，稅制等方面做出大刀闊斧的改革。另外，因變異新冠病毒奧密克戎毒株蔓延，巴西重新采取一系列防控措施，在疫情反復影響下，巴西居民購買力下降，消費需求波動較大，企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營和銷售受到影響。

外部方面，美聯(lián)儲繼續(xù)收緊貨幣政策預期以及全球大宗商品貨物貿(mào)易的不確定性影響巴西經(jīng)濟前景。巴西經(jīng)濟在此背景下艱難復蘇，雖有回暖但相比全球均值仍有一定差距。經(jīng)合組織的最新經(jīng)濟展望報告將巴西2022年GDP增長預期上調(diào)至2.8%，低于全球平均水平3.1%，通脹預期為8.9%。將2023年巴西GDP增長預期上調(diào)至1.2%，低于全球平均水平2.2%；2023年GDP增速為0.78%，此前預期為0.80%。

新總統(tǒng)盧拉上任后，做出的首批決定之一是延長燃料的聯(lián)邦稅(PIS/COFINS和Cide)免稅期。前總統(tǒng)設定的最后期限是2022年12月31日，現(xiàn)在新總統(tǒng)盧拉將最后期限推遲了60多天，延長至今年3月，這一決定是擔憂加油站燃油價格上漲帶來系列民生問題。受此影響，原糖期貨下挫2%。延長燃料稅的政策落地讓此前燃料稅恢復、乙醇價格恢復支撐原糖的預期落空。由于聯(lián)邦政府對汽油征收的稅通常更重，因此被廣泛認為對乙醇有利，乙醇可以獲得市場份額，從而也對糖價有利，因為糖廠將有動力生產(chǎn)更多的生物燃料，減少甘蔗產(chǎn)糖比例。巴西糖產(chǎn)量將下滑，支撐國際糖價走勢。

不過值得注意的是，免稅政策最終目的也是為了控制其國內(nèi)通貨膨脹，有機構(gòu)認為，即使豁免期結(jié)束，工廠也會優(yōu)先考慮制糖，而不是乙醇。因為即便是恢復燃料稅后汽油的價格漲幅會大于乙醇燃料的漲幅，也不見得乙醇燃料就會占據(jù)市場的主導，糖廠新榨季會大力生產(chǎn)乙醇。在去年聯(lián)邦稅與ICMS稅一起減免時，一個月內(nèi)，汽油價格跌幅大于乙醇。從醇油比來計算，燃料市場中乙醇仍不占優(yōu)勢，不過后期仍需要觀察3月以后的政策動向。

另外，在博索納洛執(zhí)政時期，巴西國家石油公司的定價政策實行內(nèi)外聯(lián)動政策，巴西國內(nèi)油價與國際油價同漲同跌，也導致乙醇價格波動劇烈。而盧拉更主張內(nèi)外油價脫鉤，從對含水乙醇價格的影響來看，巴西油價內(nèi)外脫鉤可能導致乙醇價格失去大幅上漲的機會，長期處于較低的水平。原油—汽油—乙醇—原糖間的價格傳導可能將在今年失效，因而后期需要關(guān)注巴西政策端的變動，巴西未來榨季糖醇比仍具有較大不確定性，但制糖優(yōu)勢可能相對更突出。

受到近幾個月單產(chǎn)、產(chǎn)糖率及制糖比例數(shù)據(jù)提振，巴西中南部主產(chǎn)區(qū)2022/2023榨季或超出2022年年中以來的預估。巴西農(nóng)業(yè)部下屬的國家商品供應公司Conab稱，巴西全國2022/2023年度甘蔗產(chǎn)量預計為5.983億噸，而此前預估為5.729億噸；糖產(chǎn)量預計為3640萬噸，而此前預估為3389萬噸，產(chǎn)量上調(diào)251萬噸。2022年12月的最新壓榨數(shù)據(jù)顯示，2022/2023榨季截至2022年12月下半月巴西累計產(chǎn)糖量為3346.2萬噸，較上榨季同期的3206.1萬噸增加了140.1萬噸，同比增幅達4.37%。另外，受2022年12月原糖價格高位影響，巴西出口裝運也維持強勁。

展望2023/2024榨季，巴西糖廠在過去4年加速了去杠桿化，在2022/2023榨季結(jié)束時，總債務將回落至約660億巴西雷亞爾，負債程度有所改善，工廠已經(jīng)能夠?qū)⑹找嬷匦峦度耄B加整體蔗齡相對年輕，2023/2024榨季的整體甘蔗加工量會有所增加。

C 印度：拉尼娜現(xiàn)象加大產(chǎn)量不確定性

受天氣影響，印度2022/2023榨季開局不順，2022年四季度末受三重拉尼娜現(xiàn)象帶來過量非季節(jié)性降雨的影響，收割進度有所延誤。2022/2023榨季的第一個月，印度的食糖產(chǎn)量較上榨季同期下降了14.73%。2022年10月，印度食糖產(chǎn)量為40.5萬噸，而2021年10月食糖產(chǎn)量為47.5萬噸。開局不順導致原糖階段性供應緊缺，一度支撐原糖期貨價格堅挺。而進入2022年12月以后，印度基本追平前期榨季水平。2022/2023榨季截至2022年12月31日，印度食糖產(chǎn)量為1207萬噸，較上榨季同期的1164萬噸上升43萬噸。開榨糖廠數(shù)量為509家，高于上榨季同期的500家。不過，印度仍不斷傳出馬哈拉施特拉邦及卡納塔克邦甘蔗單產(chǎn)下滑導致減產(chǎn)的消息，未來產(chǎn)量仍有一定爭議。但根據(jù)印度政府1月初的預計，今年印度糖產(chǎn)量將達到4100萬噸，超過去年3940萬噸的創(chuàng)紀錄水平。

近期，盧比對美元匯率持續(xù)下跌，近來已經(jīng)跌至接近歷史新低，糖廠出口利潤不斷擴大，糖廠出口動力增加。

根據(jù)貿(mào)易消息，印度已簽訂約550萬噸出口，但由于大部分糖廠配額用盡，近期印度出口進度放慢，供應減少下出口平價也漲至20—20.5美分/磅。

雖然巴西中南部到2022年12月中旬糖產(chǎn)量已超過3300萬噸，一定程度上緩解印度出口減少及泰國新糖供應延遲的影響，但貿(mào)易流供應仍然吃緊的情況下，預計短期內(nèi)印度出口平價仍然是國際糖價底部支撐。一季度中后期，將面臨泰國糖競爭，二季度將面臨巴西糖競爭，國際貿(mào)易流將呈現(xiàn)近緊遠松的供應局面。而隨著印度進入壓榨高峰期，新糖供應壓力增加，預計出口平價將逐漸回落至17—19美分/磅。

D 泰國：壓榨進度加快

推動糖產(chǎn)量恢復

泰國2022/2023榨季于2022年12月1日開始，但是推進十分緩慢，截至第13個壓榨日，開榨糖廠32家，累計壓榨甘蔗285萬噸，相比之下，上榨季的第13個壓榨日已有54家糖廠開榨，壓榨甘蔗647萬噸。主要原因為降雨影響甘蔗砍收，預計近幾個月出口供應量低于預期。但是進入2022年12月底，壓榨進度趕上2021年同期水平。

泰國2022/2023榨季截至2022年12月31日累計48家糖廠開榨，同比減少9家；累計壓榨甘蔗1765.5萬噸，同比增加2.5%；累計產(chǎn)糖180.5萬噸，同比增加10%。這也使得原先市場對于泰國新榨季因降雨出問題而導致糖供應偏緊的憂慮消散，原糖期貨大漲也告一段落。展望2022/2023榨季，預計泰國糖產(chǎn)量連續(xù)第三年恢復，產(chǎn)量相比上榨季略有上升至1050萬噸，且在本榨季中，甘蔗的平均含糖量(CCS)是過去5個榨季中最好的。

圖為泰國白糖出口情況(單位：萬噸)

E 2023年展望：糖價波動

區(qū)間17—20美分/磅

綜合來看，巴西2023年燃料稅政策依舊有一定變動。目前乙醇折糖價已經(jīng)跌至15美分/磅附近，雖然后期恢復聯(lián)邦燃油稅，預計能給乙醇價格提供一些上漲動力，但是與原糖相比仍有一定差距，2023/2024榨季的高制糖比格局仍難以改變。另外，要注意盧拉關(guān)于內(nèi)外油價脫鉤的計劃，這樣原油—汽油—乙醇—原糖間的價格傳導可能將在今年失效。而印度方面，產(chǎn)量仍有一定爭議，不過壓榨進度基本追趕上榨季同期水平，且印度剩余出口配額也不多，在階段性調(diào)節(jié)供應方面或力不從心。泰國方面，前期降雨影響基本告一段落，豐產(chǎn)也已經(jīng)毫無懸念。

總體而言，原糖前期階段性供應緊張在泰國，印度壓榨進度追趕后有一定緩解，限制了原糖在20美分/磅以上空間，且2022/2023榨季供應過剩市場也達成一定共識。但考慮都過剩幅度與前期熊市周期相比還是不足，另外，17—19美分/磅印度出口平價已經(jīng)是底部支撐，整體上原糖價格或繼續(xù)高位振蕩，預計振蕩區(qū)間在17—20美分/磅。(作者單位：廣發(fā)期貨)

（文章來源：期貨日報）