樂(lè)居財(cái)經(jīng)嚴(yán)明會(huì)3月6日，惠譽(yù)確認(rèn)碧桂園服務(wù)（06098.HK)的長(zhǎng)期發(fā)行人違約評(píng)級(jí)(IDR)為BBB-。展望穩(wěn)定。
(相關(guān)資料圖)
碧桂園服務(wù)的評(píng)級(jí)反映了該公司作為中國(guó)最大物管公司的市場(chǎng)地位。此外，強(qiáng)健的財(cái)務(wù)狀況、擁有凈現(xiàn)金頭寸及該公司在2022年充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中從穩(wěn)定的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的可持續(xù)的自由現(xiàn)金流亦是其評(píng)級(jí)的支持因素。該評(píng)級(jí)受限于中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的不確定性，以及該不確定性對(duì)碧桂園服務(wù)增長(zhǎng)和盈利前景的影響。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)驅(qū)動(dòng)因素
規(guī)模較大：通過(guò)過(guò)去兩年的幾次大規(guī)模收購(gòu)，碧桂園服務(wù)的EBITDA幾乎翻倍，從2020年的36億元增加到2021年的64億元。截至2022年6月底，其營(yíng)業(yè)總樓面面積由2021年6月底的4.29億平方米和2021年底的7.66億平方米增加至8.43億平方米，管理著中國(guó)內(nèi)地31個(gè)省的400多個(gè)城市、香港特區(qū)和海外的6,622個(gè)物業(yè)。
其品牌認(rèn)知度和服務(wù)能力使其處于通過(guò)內(nèi)生品牌延伸實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的有利地位，在2022年上半年，該部分(不包括并購(gòu))占新增合同總樓面面積的72%，同時(shí)通過(guò)與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商碧桂園控股有限公司(CountryGardenHoldingsCompanyLimited，簡(jiǎn)稱“碧桂園”，02007.HK)的關(guān)系繼續(xù)獲得新的總樓面面積。
并購(gòu)減少，財(cái)務(wù)狀況強(qiáng)勁：在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，碧桂園服務(wù)不打算進(jìn)行進(jìn)一步的大規(guī)模收購(gòu)，該公司將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向更有針對(duì)性的收購(gòu)，以填補(bǔ)其服務(wù)能力的缺口而非擴(kuò)大規(guī)模?；葑u(yù)認(rèn)為，這將降低可能削弱其財(cái)務(wù)狀況的大型債務(wù)融資收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，從而改善該公司的信用狀況。
碧桂園服務(wù)一直保持凈現(xiàn)金頭寸，鑒于該公司收購(gòu)意愿減弱，惠譽(yù)預(yù)計(jì)在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)將保持這一狀況。該公司的總債務(wù)也從2021年底的52億元降至2022年6月底的19億元，相當(dāng)于總杠桿率(債務(wù)/EBITDA之比)為0.2倍，此前該公司在2022年上半年償還了41億元人民幣的可轉(zhuǎn)換債券。碧桂園服務(wù)強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)狀況與投資級(jí)評(píng)級(jí)保持一致，并繼續(xù)支持其評(píng)級(jí)。
持續(xù)生成自由現(xiàn)金流：盡管運(yùn)營(yíng)環(huán)境充滿挑戰(zhàn)，但碧桂園服務(wù)在2022年繼續(xù)生成大量自由現(xiàn)金流，這是由于其物業(yè)管理業(yè)務(wù)的穩(wěn)定和輕資產(chǎn)性質(zhì)。盡管由于房地產(chǎn)銷售的下降和中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商面臨的財(cái)務(wù)壓力導(dǎo)致未來(lái)幾年交房量下降，物業(yè)管理業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)將不可避免地放緩，惠譽(yù)預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)仍將持續(xù)下去。
利潤(rùn)率較低：惠譽(yù)預(yù)計(jì)碧桂園服務(wù)的EBITDA利潤(rùn)率將在2022年下半年進(jìn)一步下降，2022年上半年為21%，2021年為22%，原因是對(duì)高利潤(rùn)率、增值服務(wù)的需求弱于預(yù)期，以及其增長(zhǎng)戰(zhàn)略帶來(lái)的成本上升影響了盈利能力?？紤]到穩(wěn)定的管理費(fèi)，成本上漲是一種長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)。然而，惠譽(yù)預(yù)計(jì)，中國(guó)防控措施優(yōu)化，節(jié)省成本，以及對(duì)其利潤(rùn)率較高的社區(qū)增值服務(wù)的需求復(fù)蘇，從而在短期內(nèi)支持其利潤(rùn)率企穩(wěn)。
行業(yè)壓力緩解，不確定性仍存：房企(如碧桂園)近期的融資活動(dòng)表明房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道有所改善。然而，在有證據(jù)表明房地產(chǎn)銷售持續(xù)企穩(wěn)之前，不確定性依然存在。碧桂園服務(wù)的管理層表示，該公司沒(méi)有向碧桂園提供任何財(cái)務(wù)支持，如質(zhì)押擔(dān)保。
評(píng)級(jí)推導(dǎo)摘要
碧桂園服務(wù)與美國(guó)商業(yè)房地產(chǎn)服務(wù)提供商N(yùn)ewmarkGroup,Inc(Newmark，BBB-/穩(wěn)定)是可比公司。這兩家公司都是各自細(xì)分市場(chǎng)的頭部企業(yè)，都擁有強(qiáng)大的財(cái)務(wù)狀況。碧桂園服務(wù)的運(yùn)營(yíng)規(guī)模約為Newmark的兩倍，但兩者的業(yè)務(wù)都集中在其各自的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)國(guó)。
惠譽(yù)認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的不確定性，以及該不確定性對(duì)碧桂園服務(wù)增長(zhǎng)和盈利前景的影響，限制了該公司的評(píng)級(jí)?；葑u(yù)認(rèn)為，與其他投資級(jí)實(shí)體相比，Newmark運(yùn)營(yíng)的商業(yè)房地產(chǎn)行業(yè)的周期性是一個(gè)限制因素，而該行業(yè)集中在一個(gè)地理終端市場(chǎng)放大了這一因素。鑒于兩者相似的業(yè)務(wù)狀況和財(cái)務(wù)狀況，碧桂園服務(wù)與Newmark的評(píng)級(jí)一致。
關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)
本發(fā)行人評(píng)級(jí)研究中惠譽(yù)的關(guān)鍵評(píng)級(jí)假設(shè)包括：
-2022-2024年?duì)I業(yè)總樓面面積增長(zhǎng)約15%。
-2022年?duì)I收增速約為40%，2023-2024年均增長(zhǎng)約12%。
-2022-2024年EBITDA利潤(rùn)率約為18%。
-2022-2024年派息率為25%。
評(píng)級(jí)敏感性
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評(píng)級(jí)行動(dòng)/上調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-在非內(nèi)生增長(zhǎng)階段后，持續(xù)保持強(qiáng)健的盈利能力和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)
-有證據(jù)表明，公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)和業(yè)務(wù)狀況未受中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)壓力的影響
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)/下調(diào)評(píng)級(jí)的因素包括：
-未能產(chǎn)生正向的收購(gòu)前自由現(xiàn)金流
-扣除權(quán)益信貸后凈債務(wù)與經(jīng)營(yíng)性EBITDA的比率高于1.0倍
-有證據(jù)表明該公司市場(chǎng)地位和盈利能力顯著惡化
流動(dòng)性和債務(wù)結(jié)構(gòu)
流動(dòng)性強(qiáng)勁：截至2022年6月底，碧桂園服務(wù)持有88億元人民幣的可用現(xiàn)金及等值現(xiàn)金，足以覆蓋14億元人民幣的短期銀行貸款。鑒于該公司持續(xù)生成自由現(xiàn)金流和大規(guī)模收購(gòu)意愿減弱，惠譽(yù)預(yù)計(jì)短期內(nèi)碧桂園服務(wù)將保持強(qiáng)勁流動(dòng)性。
發(fā)行人簡(jiǎn)介
碧桂園服務(wù)是中國(guó)領(lǐng)先的住宅物業(yè)管理服務(wù)商。該公司成立于1992年，最初是碧桂園的子公司，2018年6月剝離并單獨(dú)上市。
相關(guān)公司：碧桂園服務(wù)hk06098